乐普医疗，走出低谷了吗？

撰文| Kathy

在经历仿制药与器械集采双重冲击与渠道调整带来的业绩低谷后，心血管植介入老牌龙头乐普医疗，终于在2025年交出了一份业绩明显回升的成绩单：归母净利润预计8亿-12亿元，同比增幅高达223.97%-385.95%。

财务数据层面回暖的同时，二级市场讨论的核心问题集中在： 从三季报开始出现的回暖，并延续全年的业绩回升，是乐普医疗传统基本盘回到正增长，还是持续多元化布局后，终于找到的新增长曲线正在发力？

尤其是，乐普医疗医美板块的突然走红——其童颜针产品在2025年8月上市后，仅三个月就斩获1亿元的收入（含税）。同时，乐普也豪言“2026年医美板块收入目标10亿元”，消费医疗会成为拯救乐普业绩的奇兵吗？

基本盘回归

医药零售正经历一场深刻的变革。

乐普医疗算得上是国内最早从事心脏植介入医疗器械研发与制造的企业之一。

据不完全统计，自2008年以来，乐普医疗投资并购近60笔，从围绕心血管介入器械主业，到横向完成技术互补型并购，再到构建起“器械+药品+服务+新业态”四大板块，通过资本并购的手段，乐普打造了营收超百亿的“帝国”。

如果把时间拨回到2021年，乐普医疗正站在业绩高点，106.6亿元的总营收是其2009年上市以来的最高峰，也是乐普系的辉煌时刻。此后，便进入了下行通道，到2024年，乐普医疗总营收缩水到只剩61.03亿元。

其实乐普医疗过去几年的业绩下行，不难解释。

冠脉支架集采后带来整个行业的变革，加上核心心血管用药在集采中的显著降价，直接改写了乐普的利润来源与增长节奏。财报数据显示，受集采影响，乐普与集采相关的支架产品同比下降38.5%，药品板块下降11.35%。

此后，随着心血管植介入产品全面纳入集采、价格体系被重塑，业绩进入下行区间也是情理之中。这种状态持续了近四年，直到2025年三季报，乐普的业绩才释放出了复苏信号：2025年Q3单季度实现营业收入15.69亿元，同比增长11.97%；归属于上市公司股东的净利润高达2.91亿元，同比暴增176.18%；扣非后净利润达2.79亿元，同比增幅更是达到惊人的220.63%。

这种触底反弹也持续到了全年业绩预告中，归母净利润区间上调至8亿-12亿元，同比增长幅度超过两倍。

乐普医疗为什么突然又行了？它究竟改变了什么？

从业务构成看，乐普医疗2025年业绩的改善，来自于传统业务板块的稳定。虽然全年业绩尚未出炉，但从其中报与三季报已可窥见全貌。

心血管植介入业务仍是公司最重要的收入来源，三季度时心血管植介入业务收入约5.5亿元、同比增长7.18%。可以说，在经历集采后的价格重塑后，这一板块终于又回到了平稳的增长节奏。

乐普现有核心产品中，冠脉支架、药物球囊已被纳入集采，其中药物球囊于2025年12月纳入国采，切割球囊也即将将进入集采。而在更早完成集采的品种中，乐普也凭借价格维护与续约的策略，将集采对存量收入的冲击维持在可控的范围。数据显示，其中支架类的集采续约价上涨23.7%，切割球囊出厂价远低于终端价格，集采后虽然终端价格相对降低，但销售量预计相应增长。

面对医疗器械集采常态化带来的挑战，乐普通过产品创新与管线迭代降低业绩带来的波动。截至2025年，乐普在心血管植介入、结构性心脏病及神经调控等领域共拥有超过25条在研管线，其中17条有望在2028年前获批。

具体来看，冠脉与血管介入领域已有冠脉棘突球囊 Vessridge获批，血管内超声（IVUS）已报产。紫杉醇外周球囊、药物涂层外周球囊及射频消融系统等多款产品在研。结构性心脏病领域的核心产品MemoClip-A二尖瓣修复系统已进入II期临床，预计2027年获批。同时，乐普还在拓展外周介入，生物可降解主动脉封堵器等产品已进入临床阶段。短、中、长期的创新产品矩阵，也让乐普的器械板块在集采常态化背景下趋于稳定。

制剂板块的变化同样明显。

产品矩阵中，已纳入集采的仿制药包括硫酸氢氯吡格雷片和阿托伐他汀钙片，从2021年起已经经历了两轮集采。有券商分析显示，2024年受国家“四同药品”价格治理影响，院内降价压力传导至院外，非医保药品价格同步承压，导致乐普的药品板块毛利率大幅下滑至53.75%，叠加实体药店行业景气度下行，乐普在零售端纯销与发货短期明显下滑，药品销量一度下跌11.5%，药品板块收入整体下降42.25%。

随着2025年零售端发货逐步恢复，乐普的仿制药业务再次趋于平稳，三季度制剂收入同比增长超过50%，成为如今乐普利润端改善的重要来源之一。

与之对应的是，乐普的现金流状况明显改善，经营活动产生的现金流量净额在2025年实现接近翻倍增长。

仿制药业务趋于稳定的同时，创新也在发力。乐普通过控股民为生物，专注降糖及代谢领域药物研发，GLP-1等多靶点管线已进入临床II期。核心在研产品MWN101（GLP-1/GCG/GIP三重激动剂）已针对肥胖及2型糖尿病适应证完成II期临床试验，为国内同靶点药物中进展最快。

此外，MWN105与MWN109注射液均处于肥胖适应证II期临床；MWN109片（肥胖/2型糖尿病）与MWX203注射液则处于I期临床阶段，管线梯队层次清晰，覆盖代谢领域多个重要方向。

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医美板块待爆

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相比传统业务回归正轨，真正为乐普带来新关注度的，是医美板块的快速放量。

2025年三季报里，童颜针与水光针首次贡献收入8613.67万元，成为消费医疗板块的重要增量。更具冲击力的是增速，童颜针自2025年8月初开始发货起，短短三个月含税收入约1亿元。

从路径上看，乐普切入医美赛道，也不能算是完全跨界。

产品逻辑上来看，其核心材料、生产体系和注册经验，都来自长期积累的医疗器械背景，医疗器械企业做医美具有工程化优势。童颜针采用与全球首款可吸收冠脉支架“Neovas”同源的PLLA材料，有长期临床与真实世界数据支撑生物相容性；再叠加植介入器械制造体系，对纯度与杂质控制更严格。这使得乐普在产品安全性、质量控制和审批效率上具备一定优势。

同时，在价格策略上，乐普并未选择高端定价，而是通过相对亲民的定位，加快机构端覆盖速度。在渠道拓展上，乐普选择同时覆盖连锁与中小机构。童颜针收入结构上，约20%来自KA覆盖的大型连锁机构，这类连锁旗下约300多家门店，乐普已进入约260家，渗透率超80%；其余大部分来自经销覆盖的中小机构，已进入约1500-2000家，同时在美团平台已有150家机构上架产品。

如果说童颜针是乐普在医美赛道打的一场“开局战”，那么乐普给出的2026年医美收入目标10亿元，则更像在秀肌肉： 乐普对医美板块提出了2026年收入10亿元的目标，并拆解为三块——童颜针等产品收入6亿元，PDRN“三文鱼针”收入2亿元，热玛吉设备/耗材收入2亿元。

童颜针的实力已经在2025年显现，在管线推进上，PDRN“三文鱼针”临床前动物实验已完成、预计2026年一季度末获证；热玛吉已提交注册、进入生产准备；肉毒毒素也已获临床试验申请批准。如果这些节点都能按期兑现，乐普在医美赛道将形成一套强力的组合拳。

值得关注的是，“药械公司转型做医美”已经成为一股潮流。

沙利文《2025中国医美市场消费洞察》显示，在中国医美市场，虽然整形外科仍占主体，但注射微整与皮肤美容类项目因更契合现代“轻医美”消费理念快速崛起，预计注射微整到2029年市场规模达到890亿元，而借助激光、射频、超声等技术为支撑的皮肤美容，预计到2029年达到1440亿元。

国金证券统计显示，医美行业盈利能力显著高于传统医疗领域，高利润驱动包括乐普、四环、华东、江苏吴中、复星、康哲等近30家药械企业积极布局医美，以对冲集采压力、快速增厚利润。

从业务布局方向来看，跨界医美的药械企业大致可被分为四个“派系”：

• 传统药企转型：以医药研发为根基延伸医美管线，聚焦注射类产品（如玻尿酸、肉毒素、胶原蛋白），逐步构建“医药+医美”双轮驱动模式；

• 器械企业延伸：“嫁接”器械技术开发医美设备，拓展至光电设备、植入材料等高端器械领域；

• 大健康跨界：通过并购整合切入终端机构。

• 创新技术：聚焦技术壁垒高的复杂剂型和药械结合产品，避开传统红海竞争。

只是当药械企业高歌猛进时，医美市场已经从内部感受到了“凉意”，医美行业三巨头爱美客、华熙生物、昊海生科，在2025年前三季度都出现了营收与净利的下滑。

随着消费需求理性化、政策合规化推进，医美行业的竞争正在朝着“创新力”（如原料研发、技术迭代）、“渠道力”（线上精细化、线下体验升级）与“品牌力”（价值认同与用户粘性）变化。有分析认为，只有精准把握市场趋势、持续优化经营策略的企业，才能在行业变革中站稳脚跟，实现长期增长。

对于乐普乃至更多切入医美赛道的药械企业们来说，虽然集中入局加剧了以童颜针、少女针为代表的相对成熟细分市场的竞争；但也有望凭借其研发实力，推动以 PDRN（多聚脱氧核糖核苷酸）等为代表的新成分、新产品加速获批与上市，延续国产产品在医美领域的替代路径，并引领细分技术方向的升级迭代。

参考资料：国金证券《严肃医疗强背景，医美筑新增长极》

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